未分配投资收益与净现金流成为基金业快速成长的双引擎。

●持有人对老基金出现大进大出式的净申购，但行为模式尚不稳定。

●新基金对行业规模贡献度渐小，这是市场规模扩大和持有人成熟的必然结果。

●牛市环境下，基金分红效应被非理性地明显放大，虽然这是现阶段基金行业短期规模膨胀的兴奋剂，但对行业长期健康发展未必有利。

⊙付强

自2001年9月 21日我国第一只开放式基金诞生至今。这六年我们的基金业快速发展，目前的基金业总规模已逾两万亿元人民币，甚至超过了保险业。在这个“童话”般的成长故事中，到底是什么生长元素推动了我国基金业的快速成长呢？

未分配投资收益与净现金流渐成基金业成长双引擎

直接影响基金行业规模变化的要素包括两方面：一是净现金流：在一定时期内，流入基金资产的现金减去流出的现金。其中，现金流入包括新发基金募集的资金和对老基金的申购金额；现金流出包括对老基金的赎回金额和基金分红。二是未分配投资收益：留存在基金资产中的未分配给基金持有人的投资收益（包括已实现收益和浮动盈亏）。

从这个角度考察，我国开放式基金（以占行业规模主体的非货币开放式基金为研究对象，以下同此）的规模成长，已逐渐从过去几年单纯依靠净现金流、尤其是新发基金的单引擎驱动，向净现金流和未分配投资收益双引擎驱动的时代过渡。

剔除基数太小的行业起步阶段的头两年，2003年和2004年开放式基金的规模成长主要受益于净现金流，该两年净现金流分别达到了277亿和1128亿，而未分配投资收益则分别为15亿和-136亿。与当年年初的行业规模相比，净现金流的贡献度分别达到了67%和159%（见图1），未分配投资收益的贡献度则分别为4%和-19%。

2005年市场处在总体熊市中，该年份的货币市场基金大放异彩，而股票型基金则出现了相对停滞状况。由此，非货币开放式基金的净现金流和未分配投资收益的绝对规模比较小，对行业规模变化的贡献度也大幅萎缩至4%和12%。

从2006年开始，股票市场景气度发生了很大变化，也一举改变了过去三年基金业规模变化的基本结构。其中，未分配投资收益已成为与净现金流对行业成长贡献可以等量齐观的影响因素。当年，未分配投资收益与净现金流的规模分别达到了1535亿和1067亿，对行业规模的贡献度分别为78%和54%。